美联储经济预测为何屡屡失准?

发表于 讨论求助 2020-07-07 13:33:17

美联储主席耶伦。图片来源:shawn thew/European Pressphoto Agency


作者 James Mackintosh


汇市为信心满满的预测人士提供了最好的醒脑剂。 诞节前压倒性的共识是美元将开启一轮类似20世纪80年代初的牛市,投资者应在还有机会的时候把握良机,欧元则将跌至平价水平,同时随着偿还美元债的难度加大,新兴市场需要为动荡做好准备。


三个月后,美元走软,欧元(及较少被谈及的日圆)强劲升值,新兴市场股票和货币大幅上涨。

弄清预测出了什么错对确定接下来会发生什么至关重要。但长期来说,更重要的是美国联邦储备委员会(简称:美联储)关于增长将长期疲弱的预测,以及其是否仅仅根据不久的过去来预测无限的未来。

美元形势反转有三个重要的推动因素。首先,或许也是最重要的是美元已变成热门交易货币,几乎所有人都认为美元会继续上涨。对美元期货的押注很少有这么高的情况,美元的看涨预期非常强。

支撑这种乐观情绪的是两个基本的看法:央行的政策背离以及美国进行税改,但到目前为止这两点都未实现。

投资者认为,美联储去年12月份加息标志着此前中断的加息周期重新开始,而欧洲央行和日本央行面临经济表现低迷以及物价上涨停滞的境地,因此在可预见的未来不会加息。投资者还相信,由共和党控制的众议院所提议的边境调节税将限制进口并帮助出口,这将提振美元。

然而随着时间逐渐过去,美元形势反转背后的这三个推动因素已面临压力。密集的美元头寸已出现一些平仓,最明显的是美元期货方面的投机押注。通胀上升以及增长加速的迹象已让欧洲央行试图改变宽松模式,围绕削减量化宽松的讨论已开始。另外,边境调节税已遭到白宫的质疑并受到一些共和党参议员的反对。

经济预期方面只出现一些小的转变,但是在朝不利于美元的方向变化。Consensus Economics过去三个月整理的美国经济增长的平均预期已从2.3%降至2.2%,但日本、欧元区、英国和加拿大的增长预期已上升0.1至0.2个百分点。

现在对美元的押注可能基于欧元区无法将利率提高太多,即便上调,也不会提高至将威胁欧元区状况较差成员国偿债能力的水平。对美元的押注也可能基于日本央行承诺将长期利率维持在零,排除结束债券购买的可能性。甚至可能基于边境调节税被参议院接受这一理由不太充分的假设。

但就押注美元长期强势来说,要看美联储的动向。美联储正假定美国经济将经历某种形式的长期停滞;近几年前财长萨默斯经常提到长期停滞这一说法。从这一观点来看,长期增长将疲弱,储蓄率高企,中性利率将保持在低位。如果全球其他国家的情况比美国还要差的话,美元仍有可能继续上涨,但真正看涨美元并不容易,因为长期疲弱增长这一假设会令美联储错误的将利率保持在较低水平。

在上周举行的美联储会议上,政策制定人士将美国经济长期增长率预期定在1.6%-2.2%,长期利率的预期中值为3%,经通货膨胀因素调整后,相当于仅为1%。而在2012年,在雷曼兄弟倒闭事件还记忆犹新的时候,美联储最低增长预期为2.2%,长期利率的预期中值高于4%。

研究机构Eurizon SLJ Capital的联合创始人Stephen Jen说,多年来美联储都是先做出乐观预期,而后又不得不下调预期,现在就在全球经济似乎慢慢积聚动力之际,这种情况又反了过来。

换句话说,美联储经济学家可能已经陷入了典型的“近期偏差”(recency bias)心理陷阱,过于看重后危机时期。从长期停滞这个说法的历史看,美联储远不是美好时光已经一去不返这个预期的第一个提出者。

长期停滞一词是Alvin Hansen于1938年提出的,基于与眼下基本相同的情境:生产率和人口增长低迷。事实证明他大错特错,战后技术的发展以及婴儿潮很快就给出了证明。意大利央行的Patrizio Pagano和Massimo Sbracia表明,这样的错误通常是在经济增长乏力的时候出现的,在19世纪70年代全球萧条、20世纪70年代经济滞胀以及20世纪80年代经济繁荣结束时均出现了相同的担忧。

笔者不知道机器学习、生物技术、机器人、甚至是虚拟现实是否会成为推动未来经济加快增长的突破性技术。可能所有这些都是,也可能一个都不是。但可以确定的是,过于相信对生产率或者人口学变化的长期预期是错误的,并且只要有几个季度出现经济增速和通胀上升,美联储可能就会开始上调预期。



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